Операции РЕПО - основной источник ликвидности для коммерческих банков России в период современного кризиса

В статье рассматриваются операции РЕПО осуществляемые коммерческими банками России в период современного финансово-экономического кризиса как основной источник для поддержания ликвидности. Изучены операции прямого РЕПО с Банком России и операции междилерского РЕПО. Предположены изменения видов обеспечения по сделкам РЕПО в целях расширения данных операций на Российском фондовом рынке.

Ключевые слова: финансово-экономический кризис, кредитные организации, операции РЕПО, ценные бумаги, облигации, акции, доход, ликвидность, надежность.

The article is devoted to the analysis of REPO operations used credit organizations of Russia in modern financial- economic crisis, as necessary step to keep enough liquidity. Narrowly reviewed direct REPO operations with Bank of Russia and REPO operations between credit organizations. Offered new kind of collateral, with purpose to increase these operations in Russia.

Keywords: financial- economic crisis, credit organizations, REPO operations, securities, bonds, shares, income, liquidity, reliability.

Операции РЕПО - наиболее распространенный во всем мире способ обеспеченного кредитования ценными бумагами или денежными средствами.

Операцией РЕПО в международной практике принято называть сделку, включающую покупку/продажу ценных бумаг в определенный момент времени и обратную продажу/покупку тех же или в заранее установленном смысле эквивалентных ценных бумаг через определенный промежуток времени между одними и теми же контрагентами. При этом обязательства по обратному выкупу/продаже возникают у обоих контрагентов в момент заключения сделки РЕПО.

Основной особенностью операций РЕПО, отличающей их от сходных операций кредитования, в том числе под залог ценных бумаг, является одновременная с передачей денежных средств (от покупателя к продавцу) встречная передача ценных бумаг (от продавца к покупателю) с переходом к покупателю права собственности на переданные (проданные) ему продавцом ценные бумаги.

Операция РЕПО состоит из двух частей:

• первая часть РЕПО - исходная покупка/продажа ценных бумаг;

• вторая часть РЕПО - обратная продажа/покупка ценных бумаг.

Промежуток времени между датами исполнения первой и второй частей РЕПО называется сроком РЕПО. Срок РЕПО, как правило, исчисляется в календарных днях, начиная со дня, следующего за днем исполнения обязательств по первой части РЕПО, до дня исполнения обязательств по второй части РЕПО включительно.

В двух частях операции РЕПО обе ее стороны являются попеременно покупателем и продавцом. Тем не менее, принято называть покупателем (первоначальным покупателем) или продавцом (первоначальным продавцом) ту сторону, которая является таковой по первой части РЕПО.

При этом на практике также часто именуют:

• Покупателя (первоначального покупателя) - "кредитором";

• Продавца (первоначального продавца) - "заемщиком".

Если с точки зрения продавца операция РЕПО выглядит как "продажа - покупка", или как прямое РЕПО, то покупателю та же операция представляется как "покупка - продажа", или обратное РЕПО. Ценные бумаги, покупаемые/продаваемые в ходе операции РЕПО, называются базовым активом или обеспечением. Операции РЕПО, как правило, означают предоставление кредита, обеспеченного ценными бумагами. Ценой такого кредита выступает ставка РЕПО, в общем случае определяемая превышением цены, по которой должна быть исполнена вторая часть РЕПО (цена второй части РЕПО), над ценой, по которой исполняется первая часть (цена первой части РЕПО).

Основной проблемой операций РЕПО является риск неисполнения второй части РЕПО. То есть, вполне возможна ситуация, когда к моменту обратного выкупа у продавца не окажется денег и/или у покупателя не окажется ценных бумаг (например, в результате банкротства или ареста счетов), необходимых для надлежащего исполнения обязательств по второй части РЕПО. Или они по тем или иным причинам (например, при изменении рыночных условий), независимо от фактического наличия у них денег и/или ценных бумаг, откажутся исполнить свои обязательства по второй части РЕПО.

Важнейшими мерами по минимизации риска является:

• дисконтирование обеспечения,

• переоценка обязательств,

• контроль достаточности обеспечения,

• внесение компенсационных (маржевых) взносов.

Применительно к операциям РЕПО дисконтом называется величина, характеризующая превышение рыночной стоимости обеспечения (стоимости обеспечения) над размером соответствующего обязательства (суммой обязательства) на тот или иной момент времени в течение срока РЕПО или, что то же самое, размер скидки (дисконта) со стоимости обеспечения, на основе которой оценивается его достаточность для покрытия соответствующего обязательства.

Как правило, цена первой части РЕПО устанавливается с учетом некоторого начального значения дисконта, определяемого по взаимной договоренности сторон при заключении сделки РЕПО. При этом:

• чем больше начальное значение дисконта, тем это выгоднее для покупателя, получающего обеспечение по заниженной цене;

• чем меньше начальное значение дисконта, тем это выгоднее для продавца, предоставляющего обеспечение по более высокой цене.

Таким образом, начальное значение дисконта отражает взаимно приемлемое для обеих сторон на момент заключения сделки РЕПО соотношение стоимости обеспечения и суммы обязательства по первой части РЕПО.

Если до исполнения первой части РЕПО сумма обязательства всегда остается неизменной, а меняться может только стоимость обеспечения (как правило, незначительно, поскольку дата исполнения первой части РЕПО отстоит от даты заключения сделки РЕПО, обычно, не более чем на 1-3 дня), то в течение срока РЕПО, который может достигать 180 дней и более, сумма обязательства и стоимость обеспечения могут существенно изменяться в связи с:

• динамикой рыночных цен;

• ростом накопленного дохода по сделке РЕПО (суммы начисленных процентов по ставке РЕПО);

• получением значения дисконта от его согласованного начального значения, что будет ставить одну из сторон сделки РЕПО в невыгодное положение.

• Для предотвращения этой ситуации по желанию сторон может быть предусмотрен механизм так называемых компенсационных взносов, действующий следующим образом:

• для активации этого механизма сторонами при заключении сделки РЕПО устанавливаются взаимно согласованные предельные значения дисконта - верхнее и/или нижнее;

• в течение срока РЕПО в Торговой системе ММВБ осуществляется ежедневная переоценка суммы обязательства и стоимости обеспечения и контроль достаточности обеспечения (контроль уровня дисконта);

• при заниженной оценке обеспечения (рост рыночных цен, дисконт больше верхнего предельного значения) и при его завышенной оценке (падение рыночных цен, дисконт меньше нижнего предельного значения) одна из сторон должна внести в пользу другой стороны компенсационный взнос (соответственно) ценными бумагами или в денежной форме;

• внесение компенсационного взноса ведет к уменьшению соответствующего обязательства стороны по второй части РЕПО;

• невнесение компенсационного взноса (в том случае, когда необходимо его внесение) ведет к необходимости досрочного исполнения обязательств по второй части РЕПО.

Таким образом, данный механизм не только способствует поддержанию оптимального (с точки зрения сторон сделки РЕПО) баланса между обязательствами и их обеспечением, но и инициирует частичное досрочное исполнение обязательств по вторым частям РЕПО при резких колебаниях рыночных цен. Это препятствует нарастанию рыночных рисков и снижает риск неисполнения обязательств по вторым частям РЕПО.

Начало современному этапу развития операций РЕПО на рынке облигаций было положено в 2003 г. в результате принятия Положения Банка России "О порядке заключения и исполнения сделок РЕПО с государственными ценными бумагами Российской Федерации" от 25 марта 2003 г. № 220-П, разработанного на основе международных стандартов проведения операций РЕПО.

В условиях финансового кризиса, который «догнал» российский рынок в середине сентября 2008 года, значение операций РЕПО как основного инструмента «поставки» ликвидности в падающую банковскую систему возросло.

При этом основным (а в некоторые периоды и единственным) источником ликвидности с сентября 2008 года стал Банк России.

Итоги аукционов прямого РЕПО Банка России в 2008 и 2009 годах, также подтверждают гипотезу о том, что государство, в лице ЦБ РФ, оставалось для банковской системы основным источником ликвидности.

Характерно, что финансовые институты используют сделки прямого РЕПО с Банком России в основном для поддержания мгновенной ликвидности: из общего объема заключенных сделок львиная доля - однодневные сделки.

В 2009 году ставка варьировалась от 9,22 до 12,14% годовых. При этом преобладали операции сроком 1 день, операций сроком 3, 4, 7 дней значительно меньше.

Операции прямого РЕПО против Банка России (прямое РЕПО) являются разновидностью операций РЕПО (с блокировкой обеспечения).

Покупателем облигаций по первой части РЕПО (первоначальным покупателем) и продавцом облигаций по второй части РЕПО всегда является Банк России.

Круг участников прямого РЕПО определяется Банком России. При этом Банк России рассматривает заявки участников, в том числе поданные по поручению и за счет инвесторов, на заключение сделок прямого РЕПО в случае одновременного выполнения на начало дня рассмотрения заявок следующих условий:

• участник (инвестор) отнесен к категории финансово-стабильных кредитных организаций, определяемой в соответствии с нормативными актами Банка России;

• участник (инвестор) не имеет просроченных денежных обязательств перед Банком России;

• участник (инвестор) не имеет недовзноса в обязательные резервы, неуплаченных штрафов за нарушение нормативов обязательных резервов, непредставленного расчета регулирования размера обязательных резервов;

• участнику (инвестору) Банком России установлен лимит по сделкам прямого РЕПО.

В качестве обеспечения (базовых выпусков облигаций) в прямом РЕПО могут выступать облигации, включенные в перечень ценных бумаг, принимаемых в обеспечение кредитов Банка России, в соответствии с Положением о кредитах и Указанием Банка России "О перечне ценных бумаг, входящих в Ломбардный список Банка России".

В обеспечение не могут входить облигации, имеющие срок до погашения (кроме частичного погашения) менее двух рабочих дней на дату исполнения второй части прямого РЕПО.

Допустимые сроки и коды расчетов по сделкам прямого РЕПО устанавливаются Банком России. В настоящее время сделки прямого РЕПО могут заключаться на следующие сроки: до 7 дней (на практике — на 1 день),1 неделя, месяца.

Сделки прямого РЕПО могут заключаться следующими способами:

• аукцион заявок на заключение сделок прямого РЕПО;

• торги по заключению сделок прямого РЕПО на условиях фиксированной ставки РЕПО, устанавливаемой Банком России, или на условиях рыночных ставок, не ниже минимальной ставки РЕПО, устанавливаемой Банком России (нефиксированной ставки РЕПО).

Предметом сделок прямого РЕПО в настоящее время является достаточно широкий перечень государственных (в том числе субфедеральных) и корпоративных облигаций, обладающих соответствующими инвестиционными характеристиками. [1]

Ознакомимся с информацией о ценных бумагах, принимаемых в обеспечение по сделкам прямого РЕПО, по состоянию на 30 декабря 2009 г. из таб.1

Таб.1 Ценные бумаги, принимаемые в обеспечение по сделкам прямого РЕПО на 30.12.2009 г.

В данной таблице перечислены не все ценные бумаги, а только их часть, с целью получения общего понятия о видах ценных бумаг в зависимости от эмитента.

Еще одним источником поддержания ликвидности кроме операций прямого РЕПО Банка России является рынок междилерского РЕПО.

Хотя на протяжении большей части 2009 года активность участников денежного рынка увеличивалась, последствия резкого сокращения оборотов междилерского РЕПО в конце 2008 г. и начале 2009 г. так и не были преодолены. Среднемесячный оборот операций междилерского РЕПО на ММВБ и ФБ ММВБ в 2009 г. составил 2,5 трлн. руб., что на 18% меньше аналогичного показателя предшествующего года.

Тем не менее, в 2009 году увеличивались объемы операций на рынке РЕПО. Если в первом квартале 2009 г. оборот операций РЕПО составлял менее 38% от оборота рынка рублевых МБК, то в декабре соотношение оборотов этих рынков достигло 68% (рис. 1). [2]

Рис.1

Росту доли операций РЕПО в оборотах российского денежного рынка наряду с ростом котировок ценных бумаг способствовали два фактора.

Во-первых, в условиях ослабления взаимного доверия участников российского денежного рынка для кредиторов возросла привлекательность обеспеченных операций, характеризующихся меньшим кредитным риском.

Во-вторых, в этих условиях для заемщиков «второго» и «третьего» эшелонов увеличилась привлекательность биржевых операций РЕПО, упрощающих поиск контрагента.

Увеличение объемов операций на рынке РЕПО сопровождалось существенными сдвигами в структуре их обеспечения. Доля операций РЕПО, обеспеченных государственными облигациями, на протяжении года постепенно росла. В IV квартале 2009 г. этот показатель составил 32% против 6% в первом квартале (рис. 2.). [2]

Рис. 2

Переориентация участников рынка на сделки РЕПО с наиболее надежными ценными бумагами была обусловлена стремлением минимизировать риски, связанные с осуществлением сделок на денежном рынке.

Так же наблюдалось преобладание однодневных сделок и сделок 2-7 дней в структуре междилерского РЕПО.

Из рассмотренных выше фактов можно сделать вывод о том, что в период современного финансово-экономического кризиса объем сделок прямого РЕПО увеличивается тогда как рынок междилерского РЕПО сокращается.

Автором был произведен анализ ценных бумаг используемых одним из крупных банков Санкт-Петербурга в операциях РЕПО в период кризиса.

В 2008 году Условный банк активно использовал операции РЕПО для поддержания необходимого уровня ликвидности.

При этом в общей структуре дебиторской задолжности Облигациям Федерального Займа принадлежало - 43,7%, муниципальным облигациям и облигациям субъектов Российской Федерации - 32,5%, корпоративным облигациям - 23,8%.

Кредитное качество используемых ценных бумаг было распределено следующим образом:

• 88,8% рейтинг от ВВ- до А+;

• 11,2% рейтинг от В+ и ниже.

Годовая доходность к погашению распределилась следующим образом:

• Муниципальные облигации и облигации субъектов Российской Федерации – от 7,7-34 % годовых, максимальное значение;

• Корпоративные облигации -9,1-18,3% годовых, второе место;

• ОФЗ – 7,2 -11,7% годовых, самая низкая доходность.

С учетом того что Условный банк смог поддержать свою ликвидность с помощью операций с этими ценными бумагами, а по окончании срока снова стал владельцем этих, как мы видим надежных и доходных активов, данные операции можно рассматривать как наиболее эффективный источник поддержания ликвидности.

В 2009 году необходимости в использовании операций РЕПО не было.

Операции РЕПО, как мы уже отмечали, имеют сложную структуру и множество участников.

Анализ сделок РЕПО завершим предположением изменений видов обеспечения по сделкам РЕПО.

В международной практике принято различать сделки РЕПО, называемые general collateral repo и special collateral repo. В процессе сделки general collateral по второй части РЕПО первоначальному продавцу могут быть возвращены не те же самые ценные бумаги, которые он продал по первой части РЕПО, а «эквивалентные» ценные бумаги. Признаки, по которым участники определяют «эквивалентность» бумаг, фиксируются изначально при заключении сделки. Как правило, это инструменты одного инвестиционного качества, имеющие одинаковые рейтинги международных рейтинговых агентств. Например, существуют некоторые стандартизированные списки ценных бумаг, которые могут заменять друг друга в определенной пропорции. Бумаги, как правило, имеют один кредитный рейтинг.

К general collateral repo относятся также сделки, которые в западной практике называются cash driven repo, представляющие собой, по сути, кредитование денежными средствами под обеспечение ценными бумагами. При этом кредитора не интересует конкретный состав портфеля, передаваемого в обеспечение, то есть бумаги «обезличены», что роднит их с деньгами, откуда и название данного вида операций. Кредитора в этой сделке интересует только надежность ценных бумаг, их качество.

В отличие от general collateral repo, при special collateral repo в обеспечение передаются, то есть продаются и потом выкупаются во второй части, обязательно одни и те же ценные бумаги. Это могут быть бумаги какого-то одного выпуска, допустим, облигаций, или бумаги нескольких, но всегда конкретных выпусков облигаций или акций. Эти операции называются еще stock driven repo, то есть целью таких операций, как правило, является получение займа конкретными ценными бумагами. Для обслуживания подобных операций в российской практике более всего подходит маркированный способ хранения ценных бумаг.

Таким образом, опыт 2008 2009 гг. привел к существенному изменению финансовой тактики участников денежного рынка. Одни участники рынка минимизировали кредитные риски посредством переориентации на предоставление средств через операции РЕПО, а другие участники рынка активно использовали операции РЕПО для поддержания ликвидности. Причем в период острой фазы кризиса, т.е. 2008 год в основном использовались операции прямого РЕПО с Банком России, объемы междилерского РЕПО сокращались. В 2009 году объемы междилерского РЕПО росли, при этом изменялась структура ценных бумаг используемых в этих операциях, в сторону применения наиболее надежных ценных бумагам с целью минимизировать риски, связанные с осуществлением сделок на денежном рынке.

В период кризиса кредитные операции коммерческих банков ограничены в связи с высоким риском, а излишняя наличность в активах банков не приносит дохода. Автором статьи рекомендуется коммерческим банкам России в период кризиса активно использовать инвестиции в ценные бумаги, входящие в ломбардный список Банка России с целью повышения надежности, получения дохода и при необходимости поддержания ликвидности путем использования операций РЕПО.

Литература:

1. Малиновский В. Н. Знакомьтесь: операции РЕПО // Рынок ценных бумаг. – 2003. – №12.

2. Годовой обзор за 2009 год №1 (68) [электронный ресурс]. Режим доступа: URL:http://www.cbr.ru/analytics/fin_r/fin_mark_2009.pdf … (дата обращения: 28.10 2010)