Библиографическое описание:

Кабакова Н. А. Государственное регулирование финансового сектора США в 2008–2013 годах [Текст] // Экономика, управление, финансы: материалы III междунар. науч. конф. (г. Пермь, февраль 2014 г.). — Пермь: Меркурий, 2014. — С. 49-55.

В статье рассматриваются основные меры государственного регулирования финансового сектора США в кризисный и посткризисный периоды, оценивается их эффективность. При анализе выявлен новый инструмент контроля — ставки по залогам. В работе анализируются основные положения нового закона о финансовом регулировании, выдвинута гипотеза о процикличности законодательных мер.

Ключевые слова: дефолт, учетная ставка, количественное смягчение, “enough money”, ставки по залогу, закон Додда-Франка.

США исторически являлось государством, основанным на принципах свободного рынка и совершенной конкуренции. Однако возрастающие темпы роста экономики и усиление взаимозависимости между странами повлекли за собой вначале региональные, а затем и мировые кризисы. Мировой экономический кризис 1929–1933 годов, названный в США «Великой Депрессией», стал первым в своем роде примером негативных последствий чрезмерного развития финансового рынка. Этот период стал также отправной точкой развития экономических теорий, предпосылкой которых считалось, что рынок не способен прийти в равновесие самостоятельно, без помощи государства. Так зародилась теория Джона Мейнарда Кейнса, пропагандирующая активное государственное вмешательство для стимулирования экономики.

Впоследствии критика работы Кейнса привела к отказу от некоторых ее положений, однако идея государства как третьей стороны, регулирующей рынок, осталась до сих пор. Как заявил Роберт Лукас в 2009 году: «Видимо, в условиях кризиса кейнсианцем становится каждый».

Это и неудивительно, так как разрушающие последствия финансового кризиса 2008–2009 годов до сих пор являются главной проблемой мировой экономики (см. рис. 1–4). США испытали падение ВВП на 0,36 % в 2008 году, а затем на 3,11 % в 2009 г.; уровень безработицы вырос с 4,6 % в 2007 году до 9,6 % в 2010 году; рынок жилья пришел в упадок; пять системообразующих банков обанкротились, что привело к массовым потерям вкладчиков, дефицит государственного бюджета возрос с 1,11 % ВВП в 2007 году до 9,8 % ВВП в 2009 году. И это лишь некоторые показатели экономической рецессии.

Рис. 1. Прирост ВВП США к предыдущему году за 2005–2012 года [10].

Рис. 2. Уровень безработицы в США за 2005–2012 года [10].

Рис. 3. Уровень инфляции в США за 2005–2012 года [10].

Рис. 4. Сальдо государственного бюджета США за 2005–2012 года [6].

После финансового кризиса в Японии в 1992–2002 году, названного «Потерянным десятилетием», США выработали три основных принципа, которым государство должно следовать, несмотря на экономический спад: не спасать банки от банкротства, поддерживать схему «коротких» продаж (то есть продаж без покрытия) и учитывать активы на основе текущих рыночных цен. Все три положения были нарушены в период кризиса 2008–2009 годов [3].

Данная тема актуальна в связи с наличием различных мнений о роли государства в экономике. Определенные пункты государственного регулирования вызвали особое неудовлетворение со стороны некоторых групп общества. Однако отрицать необходимость поддержки извне, хотя и дорогостоящей, было бы, по меньшей мере, нецелесообразно, так как подсчитанный возможный урон от кризиса превысил бы самый дорогой план по восстановлению экономики.

Задачами данной работы являются критический анализ основных методов регулирования финансового сектора, использованных в предкризисный период; определение выбранных путей государственной поддержки; анализ эффективности принятых мер с опорой на официальную статистику. Основная часть статьи состоит из трех разделов: в первом разделе рассматривается регулирование со стороны ФРС и критика ее деятельности; во втором разделе подробно разбираются основные положения Закона Додда-Франка с оценкой их эффективности; в третьем разделе указаны конкретные меры государственного вмешательства, приведена статистика результативности деятельности и ее анализ. В заключении подводятся краткие выводы о значимости государственного регулирования экономики.

I. Политика ФРС в кризисный и посткризисный периоды. Отсутствие жесткого государственного управления.

Одним из главных регуляторов финансового сектора является орган, во многом определяющий поведение индивидуальных агентов — Федеральная резервная система. Хотя ФРС не является государственной организацией, она выполняет функции Центрального Банка США, имея право на эмиссию денег, определяя учетную ставку и проводя операции на открытом рынке. Особенно важным механизмом является учетная ставка — ставка, по которой ФРС выдает кредиты коммерческим банкам, а также ставка, к которой впоследствии привязывается большинство других, например, ставки по ипотекам. Кризис «доткомов» в 2001 году, а также политика председателя Совета управляющих ФРС Алана Гринспена, выступающего за либерализацию финансового сектора, повлекли за собой снижение учетной ставки до 1 %. Деньги для коммерческих и инвестиционных банков оказались практически бесплатными, в то время как инвесторы, а именно пенсионные фонды, страховые компании и фонды взаимных инвестиций, стали искать альтернативу казначейским облигациям, которые перестали преумножать их доход. Выход был вскоре найден в безрисковых облигациях, обеспеченных долговыми обязательствами и получившими рейтинг AAA, то есть, по мнению рейтинговых агентств, являющихся такими же надежными, как и казначейские облигации. Однако доход по ним составлял вместо 1 % целых 3 %, что явно противоречило их определению как безрисковых активов [2,c.18].

В финансовую схему вовлекались все большее количество домохозяйств, мечтающих получить свой собственный дом, включая и ненадежных плательщиков. Такая система могла бы функционировать еще дольше, если бы ФРС не стала повышать учетную ставку с 1 % до 5,25 % в 2006 году для борьбы с растущей инфляцией, а затем до 6,25 % в 2007 году (см. рис. 5).

Рис. 5. Учетная ставка ФРС на период 1995–2013 годов [6].

Отсутствие кооперации между ФРС и коммерческим сектором привело к экономическому кризису, падению ВВП, росту безработицы и корпоративным дефолтам. Традиционные методы контроля денежно-кредитного сектора оказались недостаточными. Единственным методом, к которому оставалось прибегнуть ФРС, — всё то же изменение учетной ставки, которая к 2010 году снизилась до 0,5 %, в 2011 году поднялась до 0,75 % и до конца 2013 года держалась на этом уровне. Плохой новостью является то, что экономика так и не вышла на докризисный уровень с безработицей, равной на 2013 год 7,4 %, в то время как возможности Федеральной резервной системы стимулировать экономическую активность практически исчерпаны. Учетная ставка стремится к нулю и ее дальнейшее снижение не может радикально изменить ожидания инвесторов. США находится на пороге ловушки ликвидности, ситуации, в которой дальнейшее снижение учетной ставки не будет влиять на поведение агентов и экономическую активность.

Пока учетная ставка теряла свою былую эффективность в регулировании денежно-кредитных отношений, Федеральная резервная система прибегла к другой форме контроля, а именно к политике количественного смягчения. Данная деятельность предполагает скупку долгосрочных облигаций у коммерческих банков, тем самым увеличивая их резервы. А при условии, что банк по закону имеет обязательные резервы, ожидалось, что дополнительные средства будут направлены в экономику для извлечения прибыли в форме кредитов. Так, в ноябре 2010 года ФРС заявила о намерении выкупить облигации на сумму 600 млрд. долларов [1]. Пока экономика поглощает высвободившуюся массу денег, все больше слышны предположения о возможной инфляции. Пока, однако, четко выраженного тренда роста общего уровня цен нет: в 2011 году инфляция, посчитанная по индексу потребительских цен, составила 3,16 %, а в следующем году составила лишь 2,07 % (см. Диаграмму 3). Стоит заметить, что при стимулировании экономики важно рассчитать тот момент, когда последующая скупка облигаций будет приводить не к оживлению системы, а к инфляции. В противном случае инфляция приведет к необходимости повышения учетной ставки, что вернет экономическую активность на прежний кризисный уровень.

Дефицит массы денег также является ключевым фактором определения развития экономики. Один из профессоров Йельского университета Мартин Шубик (Martin Shubik) в своей статье «A Game Theoretic Approach to the Theory of Money and Financial Institutions» выделает такое понятие как «достаточное количество денег» («enough money»). Он выделяет три состояния экономики: 1) состояние достаточности денег (enough money), то есть такую ситуацию, в которой каждый агент может позволить себе любую сделку, не прибегая к кредитному рынку; 2) состояние, в котором деньги плохо распределены (badly distributed); 3) состояние недостаточности денег («not enough money»). [4, c. 180] Состояние № 1 — это идеальное состояние, в то время как состояние № 3 преодолевается путем вливания дополнительных средств в экономику. Однако современные макроэкономические модели не всегда отражают промежуточный исход, когда увеличение денежной массы приводит к инфляции, но не к экономическому росту за счет неэффективного перераспределения средств в руках агентов.

Есть основания предполагать, что чем больше кредитных операций в экономике, тем больше она стремится к третьему состоянию. Тем более, взглянув на коэффициент Джини, характеризующий социальное неравенство, можно заметить, что данный показатель в США постоянно растет, увеличившись за последние 20 лет с 43 % до 48 % (см. рис. 6). Значит ли это, что экономика США неэффективна? Отнюдь, данные показатели характеризуют лишь склонность экономики к использованию кредитных средств и уровень развития кредитного сектора. Однако стоит задуматься, насколько прошедший финансовый кризис 2008–2009 годов не указывает на необходимость снижать «зависимость» от жизни в кредит и переходить к поиску новых альтернатив эффективного распределения денег помимо заемных средств.

Рис. 6. Коэффициент Джини для США за 1992–2012 года [6].

Новым направлением развития регулирования финансового сектора стали ставки по залогу («collateral rates»). Джон Джеанакоплос (John Geanakoplos), американский профессор экономики, выделяет такое понятие как «цикл кредитного рычага» («leverage cycle»). [2, c.3] В практике он наблюдается как уменьшение или увеличение доли собственных средств заемщика в сумме покупки любого товара, на который был взят кредит (в случае финансового кризиса 2008–2009 года — это дома). При жестких требованиях банка о наличии высокой доли собственных средств количество заемщиков будет намного меньше, чем в случае низкой доли. Поэтому в условиях благоприятной конъюнктуры и низкой вероятности дефолта банки начинают снижать свои требования, что ведет к стимулированию массового кредитования. Необходимость вовлечения все большего количества людей в систему побудила банки начать выдавать ипотечные кредиты менее надежным домохозяйствам, не требуя ни взноса, ни подтверждения дохода, что, в конце концов, привело к массовым невыплатам по ипотеке и финансовому кризису.

Из всего выше сказанного, можно сделать вывод, что опираясь на традиционные возможности денежно-кредитного регулирования, такие как учетная ставка и операции на открытом рынке, ФРС упустила важный фактор, при сдерживании которого можно было бы не допустить расширения «финансового пузыря» — изначальный залог. Введение ставки по залогу в экономическую модель как второго параметра (первым является учетная ставка) заметно усложнит ее, однако впоследствии будет способствовать созданию полной картины и сдерживать слишком стремительное развитие финансового сектора. Тем не менее, ФРС, исполняя роль Центрального Банка, не справилась с задачами регулирования, что привело к необходимости более широкого государственного вмешательства.

II. Изменения в законодательстве США.

21 июля 2010 года стало поворотной датой для государственного регулирования финансового сектора: вступил в силу закон Додда-Франка о реформировании Уолл-стрит и защите потребителей (Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act). [5] Этот закон предполагает под собой деятельность в шести направлениях: улучшение отчетности и усиление прозрачности деятельности финансовых институтов, отказ от принципа спасения системообразующих финансовых институтов («too big to fail»), поиск альтернатив спасению компаний-банкротов за счет государственной помощи, то есть налогоплательщиков, защита потребителей, внедрение правила Волкера (Volcker Rule) и регулирование рынка драгоценных металлов.

Во-первых, в рамках закона создано два органа: Совет по надзору за финансовой деятельностью (Financial Stability Oversight Council) и Бюро финансовых исследований и разработок (Office of Financial Research). [7] Под их ведение помимо традиционных коммерческих банков попадают также инвестиционные банки, хэдж-фонды, информационные центры и биржи, рынок свопов и деривативов и другие финансовые компании. Организации занимаются отслеживанием возможных рисков в финансовом секторе и разработкой планов их устранения.

Во-вторых, после потерь, которое понесло государство для восстановления экономики, США решили отказаться от дальнейшего спасения крупных финансовых институтов, предложив за место этого усилить ответственность самих компаний за свою деятельность при жестком контроле со стороны государства. Так любая компания может быть закрыта при решении, что она несет опасность финансовой сфере страны. Таким образом, снижается риск крупного дефолта и необходимости ликвидации последствий путем взносов налогоплательщиков. Помимо этого ежегодно ФРС обязана проводить «тесты» среди банков, проверяя их готовность противостоять неожиданным экономическим потрясениям, а также вырабатывать специальные планы для компаний, чтобы последние могли принимать грамотные решения во время кризисов.

Однако не все так безоблачно, как могло бы показаться на первый взгляд. В одном из своих докладов Дайсуке Котегава (Daisuke Kotegawa), исполнительный директор МВФ от Японии в 2007–2009 годах, рассказал, что сегодняшняя экономическая стабильность США достигнута весьма неоднозначными методами, которые подменяют реальные меры оживления экономики: вместо прозрачности отчетности всего лишь снижены требования к ней, а большинство крупных финансовых компаний, таких как JP Morgan, например, являются неплатежеспособными, накопив слишком много просроченных кредитов, которые они не в состоянии выплатить [3]. Одновременно само государство упорно молчит об этом, не желая очередного финансового потрясения и ухудшения ожиданий экономических агентов.

Помимо обычных возражений, считающих, что Закон Додда-Франка отодвинет финансовый сектор США на шаг назад, не дав ему наиболее эффективно восстановиться и ограничив его возможности путем государственного вмешательства, во время принятия данного акта разгорелся очередной «скандал». Вторая глава закона посвящена процедурам упорядоченной ликвидации финансовых организаций, которые могут проводиться Корпорацией по страхованию вкладов (FDIC) или Корпорацией по защите инвесторов и ценных бумаг (SIPC). Одно из положений гласит, что все потери, которые несет финансовый институт при банкротстве, будет оплачен не из доходов государства, а за счет акционеров и незащищенных кредиторов банка (unsecured creditors) [5]. Данная формулировка направлена на отказ от того, чтобы ошибки организации восполнялись за счет государственного бюджета, то есть средств налогоплательщиков, однако это же положение означает, что те самые незащищенные кредиторы банка, которые могут быть интерпретированы как обычные вкладчики, несут ответственность за банкротство банка, и вложенные ими деньги, по сути, никак не защищены.

Вторая часть законодательного акта наделяет потребителей финансовых услуг большими возможностями получения достоверной информации перед принятием решений. Процедура организуется через Бюро по финансовой защите потребителей (Consumer Financial Protection Bureau), которое консультирует потребителей и помогает им выбрать правильные финансовые услуги, включая ипотеку, а также следит за качеством тех финансовых услуг, которые ранее были вне государственного ведения.

Закон Додда-Франка также рассматривается как возвращение к прошлому из-за использования одного из принципов закона Гласса-Стиголла (Banking Act of 1933), отмененного в 1999 году, а именно правила Волкера (The Volcker Rule), которое разграничивает деятельность банков, занимающихся потребительскими кредитами и имеющих государственные гарантии, и инвестиционных банков. Данное решение, скорее всего, приведет к ограничению ликвидности и размеров финансового сектора, однако можно полагать, что вызвано оно вполне адекватными причинами. Отмена банковского закона 1933 года позволила финансовым институтам инвестировать вклады граждан в высокоприбыльные, но рискованные активы. Банки перестали кредитовать реальный сектор, получив возможность зарабатывать бóльшую прибыль в краткосрочном периоде. Финансовые компании были готовы нести риск в связи с наличием государственного страхования на рынке жилья, обеспеченного компаниями Funnie Mae и Freddie Mac. Для предотвращения будущих злоупотреблений финансовых институтов, было решено вернуться к положению о разделении различных форм банков.

Но наиболее острая проблема, связанная с введением нового закона, вызвана его процикличностью: закон сдерживает экономического развитие во время рецессии, ограничивая возможности финансовых институтов, а в период фазы оживления от его наиболее жестких принципов будут отказываться, что может привести к очередной либерализации финансовых рынков и перегреву экономики.

III. Конкретные меры противодействия кризису.

Кроме реформирования финансового законодательства многое было сделано благодаря прямому вмешательству государства в финансовый сектор. Путем согласованных действий Министерства финансов (через программу выкупа проблемных активов — Troubled Asset Relief Program), Федеральной резервной системы и Корпорации по страхованию вкладов были приведены в действие несколько мер по противодействию финансовому кризису. Основными способами стимулирования экономики на данный момент являются: финансовые программы ФРС; тесты, оценивающие состояние крупных банков; финансовая помощь банкам через TARP; Recovery Act; программа стимулирования банковского кредитования под залог ценных бумаг (TALF); работа таких организаций, как AIG, Freddie Mac и Funnie Mae; предотвращение потери права выкупа заложенного имущества, а также деятельность Администрации малого бизнеса (SBA) [7].

Стоит, несомненно, сказать о результатах, достигнутых государственным вмешательством в финансовый сектор. Во-первых, на период марта 2009 года банки, участвовавшие в программе TARP и получающие от нее финансирование, должны были выплатить 238 миллиардов долларов. На апрель 2013 года 99 % этой суммы было погашено, долг за банками составил лишь 3 миллиарда долларов.

Около 24 миллиардов долларов было потрачено на поддержку малого бизнеса. В это же время банки добавили к своему собственному капиталу около 450 миллиардов долларов, которые теперь работают как подушка безопасности в случае новых экономических потрясений, снижают зависимость от кредитных ресурсов и могут быть потрачены на вложения в долгосрочные проекты. Наличие заемного краткосрочного капитала сократилось с 62 % в 2007 году до 37 % в 2013 году, повысив стабильность финансовых институтов.

Предполагаемые расходы государственного сектора, направленные на выход из кризисного положения, оценивались в триллионах долларах: 4 триллиона на спасение банков, 1 триллион на поддержку Funnie Mae и Freddie Mac, около 350 миллиардов на программу выкупа проблемных активов. Однако впоследствии некоторые инвестиции оказались вполне прибыльными для государства: на Funnie Mae и Freddie Mac было безвозвратно утрачено около 179 миллиардов долларов, но такую же сумму заработала ФРС на своих программах; инвестиционные программы TARP и AIG также окупились и принесли прибыль в сумме двух миллиардов долларов.

Нельзя проигнорировать тот факт, что многие задачи так и не были решены: высокий уровень безработицы до сих пор остается на уровне 7,4 %, что на 3 % больше докризисного уровня; на четвертый квартал 2011 года реальный ВВП составил 94,5 % потенциального ВВП; на конец 2010 года задолженность домохозяйств составляла 119 % от располагаемого дохода, который в среднем за последние 10 лет уменьшился практически на 4000 долларов [8]. Рынок жилья до сих пор остается в состоянии стагнации со ставками по ипотеке в 4 % при учетной ставке ФРС равной лишь 0,75 %.

IV. Заключение.

Финансовый кризис 2008–2009 годов является самой глубокой рецессией со времен Великой Депрессии. Либерализация рынка в начале 2000-х годов благодаря отказу от Закона Гласса-Стиголла и снижению учетной ставки ФРС до 1 % вызвала бурный рост американской экономики на протяжении восьми лет. Однако стало понятно, что кредитный рынок имеет свой предел и, хотя основой финансового пузыря служил реальный сектор — рынок ипотечного жилья, производство деривативов быстро «оторвалось» от него. Дерегулирование рынка позволило многим коммерческим банкам покупать краткосрочные прибыльные, но рисковые активы за счет средств своих вкладчиков; уверенность в том, что цены на жилье будут постоянно расти, породила схему перераспределения рисков, которая должна была быть устойчивость в любом из двух случаев: первый, семья платит за ипотеку, второй, семья перестает платить. Лопнувший финансовый пузырь произвел разрушительный эффект: 8,8 миллионов людей лишились работы, благосостояние домохозяйств сократилось на 19,2 триллионов долларов. [8] Классического регулирования ФРС не хватает, так как учетная ставка, снова сниженная до 0,75 %, не дает достаточного стимула для оживления экономики, политика количественного смягчения ограничена моментом, в котором рост экономики перейдет в растущую инфляцию. После кризиса одним из возможных направлений регулирования финансового сектора помимо предыдущих двух может стать контроль над залогами, а именно, нормативное определение доли покупки, которую заемщик должен оплачивать, используя собственные средства.

Государство стало действовать многосторонне: оно пытается и помочь вкладчикам, и «вытащить» системообразующие финансовые институты, и простимулировать малый бизнес. Большое количество программ, средства которых в период кризиса казались невозвратно утерянными, на самом деле дали результат в смягчении последствий кризиса и сокращении временного периода восстановления экономики; инвестиции некоторых программ ФРС и TARP вернулись в государственный бюджет дополнительными поступлениями, что, безусловно, говорит об эффективности данной государственной поддержки.

Новый Закон Додда-Франка заметно ограничил возможности финансовых институтов, особенно крупных, и заметно повысил их ответственность. Однако такой жесткий законодательный акт затруднит быстрый выход из рецессии и будет препятствовать бурному развитию финансового сектора. Ожидается, что в процессе выхода страны из кризиса и появления более благоприятных перспектив его положения будут смягчены. Особые опасения вызывает пункт о том, что банкротство банка лежит на плечах у акционеров и вкладчиков, что означает отказ государства покрывать долги банка, что, следовательно, ведет к незащищенности вкладов.

Перед США стоит еще целый ряд проблем, который не удалось решить за пятилетний период. Последующий одновременный рост экономики и потребности в кредитах вскоре может стать причиной лоббирования интересов финансовых институтов и смягчения к ним требований, что может опять привести к кризисной ситуации. В таком случае основной задачей государства является эффективное ограничение роста финансового сектора на этапе пика общего экономического развития, чтобы сглаживание экономического цикла позволило пройти возможную последующую рецессию без глубокого спада и без тяжелого давления на государственные бюджетные средства.

Литература:

1.         Garbade, Kenneth. Will “Quantitative Easing” Trigger Inflation / Federal Reserve Bank of New York // http://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2011/06/will-quantitative-easing-trigger-inflation.html

2.         Geanakoplos, John. Solving the Present Crisis and Managing the Leverage Cycle. — Cowles Foundation Discussion Paper No. 1751, 2010 — p.49

3.         Kotegawa, Daisuke. Latest Developments of the World Economy / Лекция 18 июня 2013 году в НИУ ВШЭ // http://www.hse.ru/video/87629964.html

4.         Shubik Martin AGame Theoretic Approach to the Theory of money and Financial Institutions. — Cowles Foundation Paper No. 767, 1990 — p. 172–219

5.         “Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act” / United States House of Representatives // http://www.house.gov/

6.         Federal Reserve Bank of St. Louis, FRED // https://research.stlouisfed.org/

7.         Financial Crisis Response 2012–2013/ The U. S. Department of the Treasury // http://www.treasury.gov/Pages/default.aspx

8.         The Financial Crisis Five years later: Response, Reform, and Progress/ The U. S. Department of the Treasury // http://www.treasury.gov/Pages/default.aspx

9.         The U. S. Department of the Treasury // http://www.treasury.gov/Pages/default.aspx

10.     The World Bank // http://databank.worldbank.org/data/home.aspx

Обсуждение

Социальные комментарии Cackle