Библиографическое описание:

Малютин М. В. Специфика оценки рыночной стоимости оффшорной компании // Молодой ученый. — 2015. — №10. — С. 731-736.

В статье анализируются условия функционирования оффшорной компании, проведен анализ оттока капитала из России за период 2012–2014 гг., предложено использование коэффициента теневой экономики (оффшоризации) в процессе оценки рыночной стоимости оффшорной компании, который отражает долю сомнительных операций в общем объеме оттока капитала из страны.

Ключевые слова: оффшорная компания, коэффициент теневой экономики, отток капитала, сомнительные операции, сравнительный подход, компании-аналоги

The article examines operational conditions of an offshore company, conducted the analysis of capital outflow from Russia for the period of 2012–2014, proposed the use of the shadow economy ratio (offshorization ratio) for market valuation of the offshore companies. The ratio reflects the proportion of suspicious transactions in the total volume of capital outflow from the country.

Keywords:shadow economy ratio, capital outflows, suspicious transactions, multiples approach, peers-companies

 

Введение

В настоящее время экономика России переживает не самые лучшие времена. Кризис 2014 года заметно повлиял на нее с отрицательной стороны. В связи с этим, резко упало доверие иностранных инвесторов к российским банкам, существенно уменьшились инвестиции в страну, а иностранные инвесторы стараются более активно выводить свои средства из российских активов. Все это приводит к обострению проблемы оттока капитала и поиску альтернативных источников инвестиций.

Вывод капитала за границу оказывает непосредственное влияние на развитие экономики страны. Ведь вместо того, чтобы инвестировать финансовые средства в собственную экономику, предприниматели стараются вывезти свои доходы за границу (в оффшорные юрисдикции), тем самым стимулируя экономическое развитие стран, в которые «уходят» средства. Регистрация организации в оффшорной зоне — это метод налоговой оптимизации, в основу которого заложены элементы законодательства отдельных стран, которые частично или полностью освобождают компании, принадлежащие иностранным резидентам, от налогового бремени, взимая лишь фиксированный ежегодный сбор.

Компания, зарегистрированная в оффшорной зоне, может иметь дочерние организации в другой стране, например в России, через которую она ведет свою деятельность и получает возможности государственного субсидирования, кредитов в банках с преимуществом государственного капитала. Следовательно, она является оффшорной холдинговой компанией.

Вследствие этого, потенциальному инвестору, желающему приобрести такую холдинговую компанию, необходимо покупать контрольную долю в уставном капитале оффшорной материнской компании. Однако, существует определенная проблема, связанная с тем, как объективно оценить рыночную стоимость доли в данной компании. В процессе финансового анализа необходимо учитывать тот факт, что доходы в отчетности группы компаний могут быть занижены из-за перевода их части на счета оффшорной материнской компании, которая, в свою очередь, не обязана их раскрывать. Следовательно, в процессе оценки рыночной стоимости следует производить определенные корректировки. Одной из таких может служить коэффициент теневой экономики (оффшоризации).

Целью данного исследования является необходимость усовершенствования подходов к оценке рыночной стоимости оффшорной компании.

Изложение основного материала. В настоящее время существуют три вида оффшорных компаний (при этом все они являются закрытыми):

-        нерезидентская компания (Non-Resident);

-        компания, освобожденная от налогов (Exempt);

-        компания международного бизнеса (InternationalBusinessCompany).

Нерезидентская компания — это фирма, владельцем которой является нерезидент. Центральный офис этой компании официально зарегистрирован в другой стране. Для такой компании вводятся налоговые льготы.

Компания, освобожденная от налогов — это нерезидентская компания, для которой введено льготное налогообложение (или полностью освобождена от уплаты налогов, или платит небольшую процентную ставку налога на прибыль) и которая обязана ежегодно проводить аудиторскую проверку.

Компания международного бизнеса — это, по существу, и есть оффшорная компания. Она также является нерезидентской, полностью освобождена от налогов, но обязана ежегодно уплачивать фиксированную пошлину.

Крупные компании с международными активами, в том числе российские, организуют свою собственность путем создания оффшорного холдинга. Основной функцией оффшорного холдинга является ведение управления иностранными дочерними предприятиями в качестве промежуточного звена между ними и окончательным владельцем. Такой финансовый центр может минимизировать воздействия различных налоговых систем и политических рисков, накапливать прибыли дочерних предприятий; контролировать их состояние, реинвестировать накопленные средства. [4]

Таким образом, в процессе оценки рыночной стоимости оффшорной компании, оценщику необходимо учитывать следующие особенности ее функционирования:

1)       компания является закрытым акционерным обществом, либо обществом с ограниченной ответственностью;

2)       компания не в полном объеме отражает свои доходы в финансовой отчетности, которую она составляет в соответствии с правилами, установленными в стране регистрации.

Следовательно, для того чтобы получить объективную оценку, необходимо производить определенные корректировки. Для этого можно использовать коэффициент оффшоризации, который отражает долю сомнительных операций в общем объеме чистого оттока капитала. К сомнительным операциям Центральный Банк Российской Федерации относит платежи российских организаций, заявленные цели которых очевидно не соответствуют действительным. При проведении таких операций предприниматели явно нарушают налоговое законодательство. Настоящими целями таких операций могут быть уклонение от уплаты налогов (выведение полученных доходов в созданные оффшорные компании) и таможенных платежей. Однако, помимо этого они могут включать операции по выведению краденных бюджетных средств, легализации преступных доходов, откаты и взятки чиновникам, операции с наркотиками и т. д. [5]

Для нахождения доли сомнительных операций в общем объеме оттока капитала проанализируем динамику чистого оттока капитала из Российской Федерации за период 2012–2014 гг. и найдем значение коэффициента оффшоризации за 2014 год.

В 2012 году чистый отток капитала составил 56,8 млрд. долл. США, а за 2013 год в оффшоры было переведено порядка 62,7 млрд. долл. США по сообщениям Банка России. [6] Относительно 2014 года, то чистый отток капитала 151 млрд. долл. США. По мнению экс-министра финансов Алексея Кудрина, такое высокое значение обусловлено «платой за самостоятельную внешнюю политику». [7]

В 2012 году по оценкам Банка России объем сомнительных операций составил 39 млрд. долларов США, что составляет 68,7 % от общего объема оттока капитала. За 2013 год — около 26,5 млрд. долларов США. [8] Что касается 2014 года, то объем сомнительных операций сократился до 9 млрд. долл. [9] Такое снижение произошло за счет мер, принимаемых Банком России в целях совершенствования системы контроля за сомнительными операциями по выведению капитала за рубеж.

Следовательно, коэффициент оффшоризации равен 6 % (9 / 151 = 6 %).

Рассмотрим механизм применения данного коэффициента: в качестве примера проведем оценку рыночной стоимости одной обыкновенной акции оффшорной холдинговой компании методами сравнительного подхода.

Для начала необходимо выделить основные характеристики данной организации (Объекта оценки).

Данная компания зарегистрирована на Каймановых островах и является закрытым акционерным обществом с акциями типа А и В в количестве 1280 штук. Ввиду того, что номинальная стоимость акций данных составляет 1 евро, то 100 % пакет равен 1280 евро. Организация выполняет роль материнской компании Группы Компаний.

Основными видами деятельности Группы Компаний являются:

1.                  производство и реализация нефтепогружного оборудования (НПО),

2.                  нефтесервисное обслуживание, в том числе аренда и прокат нефтепогружного оборудования, сервис нефтяных скважин.

Перед тем, как начинать процесс оценки рыночной стоимости, необходимо сначала обосновать возможность применения тех или иных методов в рамках сравнительного подхода.

Стоит заметить, что применение метода сделок и метода отраслевых коэффициентов в рамках оценки не представляется возможным по причине отсутствия в открытых источниках информации о купле-продаже крупных пакетов акций закрытых компаний-аналогов, а также отсутствия эмпирической базы статистических исследований для применения метода отраслевых коэффициентов. [2]

Что касается возможности применения метода рынка капитала, то среди российских производителей нефтепогружного оборудования и нефтесервисных организаций отсутствуют компании, акции которых активно торгуются на биржах. В связи с этим, в рамках метода рынка капитала рассматриваются лишь зарубежные компании-аналоги, акции которых включены в котировальные списки на крупнейших биржах мира.

Выбранные зарубежные компании-аналоги соответствуют следующим критериям:

1.                  имеют общую отраслевую специализацию с Объектом оценки, а именно являются производителями нефтепогружного оборудования и/или нефтесервисной компанией;

2.                  имеют сопоставимые операционно-финансовые показатели с Объектом оценки;

3.                  имеют доступную финансовую отчетность на 31.12.2014

Таблица 1

Краткое описание компаний-аналогов

Компания

Местонахождение

Краткое описание

Schlumberger Ltd

США

Компания является крупнейшим производителем оборудования для нефтяной промышленности и предоставляет полный спектр нефтесервисных услуг.

Baker Hughes Inc

США

Компания поставляет предприятиям нефтегазовой отрасли продукцию и услуги для бурения скважин, оценки параметров продуктивных пластов и добычи углеводородного сырья.

Weatherford International Ltd

Швейцария

Компания предоставляет технологические решения и услуги в сфере бурения и добычи для нефтяной и газовой индустрий.

Patterson-UTI Energy Inc

США

Компания предоставляет услуги по бурению и эксплуатации скважин

Nabors Industries Ltd

Бермудские острова

Компания предоставляет оборудование и компоненты для бурения и добычи в нефтяной и газовой индустриях

Halliburton Co

США

Компания производит и продает оборудование для нефтегазовой промышленности, а также предоставляет сопутствующие сервисные услуги.

National Oilwell Varco Inc

США

Компания производит и продает оборудование для нефтегазовой промышленности, а также предоставляет сопутствующие сервисные услуги.

 

Для расчета рыночной стоимости 100 % пакета акций Объекта оценки будут использованы мультипликаторы Enterprise Value / Sales и Enterprise value / EBITDA на контрольной основе. [1]

В качестве базы для расчетов мультипликаторов использовались данные финансовой отчетности компаний-аналогов по состоянию на 31.12.2014 г.

Таблица 2

Финансовые показатели компаний-аналогов, млн долл. США

Компания

Выручка

EBITDA

Enterprise Value (EV)

Schlumberger Ltd

42 641

10 987

133 388

Baker Hughes Inc

21 296

4 034

28 599

Weatherford International Ltd/Switzerland

14 874

2 549

20 828

Patterson-UTI Energy Inc

2 795

1 029

4 289

Nabors Industries Ltd

7 129

2 077

9 786

Halliburton Co

28 277

6 173

46 993

National Oilwell Varco Inc

18 615

4 106

39 777

 

В целях настоящей оценки была сделана поправка на одинаковые структуры капитала оцениваемой компании и ее компаний-аналогов.

Таблица 3

Сравнительный анализ компаний-аналогов по мультипликаторам [10]

Наименование компании

EV/EBITDA

EV/Sales

Schlumberger Ltd

12,14

3,13

Baker Hughes Inc

7,09

1,34

Weatherford International Ltd/Switzerland

8,17

1,4

Patterson-UTI Energy Inc

4,17

1,53

Nabors Industries Ltd

4,71

1,37

Halliburton Co

7,61

1,66

National Oilwell Varco Inc

9,69

2,14

Максимум

12,14

3,13

Минимум

4,17

1,34

Размах вариации

4,49

1,33

Среднее

7,65

1,8

Медиана

7,61

1,53

Используемое значение

7,65

1,8

 

Для целей настоящей оценки использовалось среднее значение мультипликатора.

Для обеспечения правильности расчета рыночной стоимости Объекта оценки скорректируем размер прибыли до выплаты процентов, налогов и амортизации (EBITDA) на величину коэффициента теневой экономики (оффшоризации).

Формула расчета скорректированного показателя EBITDA будет выглядеть следующим образом:

                                                                                                                              (1)

Далее необходимо произвести типичные корректировки полученного результата. Рыночная стоимость бизнеса, полученная с помощью мультипликатора для инвестированного капитала, корректируется на величину заемных средств, доли миноритариев, неоперационных активов, а также денежных средств и краткосрочных финансовых вложений.

Таблица 4

Результат оценки в рамках сравнительного подхода

Показатель

EV/Sales

EV/EBITDA

Мультипликатор

1,8

7,7

Sales, тыс. руб.

9 059 420

EBITDA (adjusted), тыс. руб.

2 896 589

Маржа EBITDA

32 %

Стоимость бизнеса, тыс. руб.

16 306 956

22 303 735

Весовые коэффициенты

50 %

50 %

Рыночная стоимость бизнеса, тыс. руб.

19 305 346

Заемные средства, тыс. руб.

5 978 260

Предварительная стоимость акционерного капитала, тыс. руб.

13 327 086

Денежные средства и краткосрочные фин. вложения, тыс. руб.

1 217 207

Неоперационные активы и доля миноритариев, тыс. руб.

(239 733)

Рыночная стоимость акционерной собственности, тыс. руб.

14 304 560

Доля в Компании

0,1 %

Скидка за отсутствие контроля [3,11]

(24,6 %)

Итоговая рыночная стоимость 1 обыкновенной акции, тыс. руб.

10 786

 

Стоимость 100 % пакета акций Объекта оценки, рассчитанная в рамках сравнительного подхода, по состоянию на дату оценки составляет 14 304 560 тыс. руб., а рыночная стоимость объекта оценки (1 обыкновенная акция компании) — 10 786 тыс. руб.

Как видно из данного анализа, коэффициент оффшоризации сильно влияет на рыночную стоимость как самого бизнеса, так и одной обыкновенной акции в частности. Он увеличивает конечный результат, так как при оценке оффшорной компании необходимо учитывать тот факт, что организация намеренно занижает значения своих доходов, чтобы сократить налоговое бремя.

Коэффициент оффшоризации можно применять также в процессе оценки рыночной стоимости методами доходного подхода. Что касается затратного подхода, то от него следует отказаться, так как оффшорные холдинговые компании чаще всего обладают существенным пакетом нематериальных активов. Понесенные затраты на создание аналогичного бизнеса не могут являться ориентиром при определении цены объекта оценки, так как не гарантируют получение аналогичного пакета нематериальных активов.

Выводы

Одной из проблем российской экономики является проблема оттока капитала в страны с низкими ставками налогообложения. В результате в государственную казну поступает меньший объем налоговых выплат. Кроме того, в состав выведенных средств включены сомнительные операции, которые очень трудно контролировать государству. В частности, речь идет об обналичивании денежных средств, через оффшорные компании. Ведь использование наличных денег в больших объемах является серьезным фактором риска легализации доходов, полученных преступным путем, уклонения от уплаты налогов и таможенных платежей, получения коррупционных доходов и финансирования терроризма.

Стоит отметить, что данные проблемы оказывают влияние на оценку рыночной стоимости оффшорных холдинговых компаний. Это связано с тем, что оффшорные холдинговые компании намеренно занижают размеры полученных доходов. Следовательно, необходимо применять корректировку на величину коэффициента оффшоризации, который учитывает долю сомнительных операций в общем объеме оттока капитала из страны. Преимуществом данного коэффициента является то, что он учитывает доходы организации, которые не были изначально учтены в финансовой отчетности. Таким образом, он придает объективности конечному результату. Для собственника оффшорной холдинговой компании, который намеревается продать свой бизнес, это действительно важно.

Безусловно, у данного коэффициента существуют недостатки. В состав сомнительных операций входят не только средства, выведенные в оффшорные юрисдикции на счета материнских компаний, но так же и средства от операций с наркотиками, взятки чиновникам и т. д. Вследствие этого, результат оценки рыночной стоимости может быть сильно завышен.

Если учитывать тот факт, что Россия входит в число стран мира, в которых действует закон о запрете двойного налогообложения, то схема ведения бизнеса через оффшорные компании является очень удобной и прибыльной для собственников компаний, не желающих расставаться с долей прибыли в пользу российского бюджета, хотя они и ведут свою деятельность в Российской Федерации.

 

Литература:

 

1.                  Грязнова А. Г., Федотова М. А. Оценка бизнеса — М.: Финансы и статистика, 2009. — 736 с.

2.                  Чиркова Е. В. «Как оценить бизнес по аналогии: Пособие по использованию рыночных мультипликаторов» / 2-е изд., испр и доп. — М.: Альпина Бизнес Букс, 2009.

3.                  Хитчнер Дж. Р. Премии и скидки при оценке стоимости бизнеса / Под науч. ред. В. М. Рутгайзера — М.: Маросейка, 2008–178 с.

4.                  «Оффшорная компания», [Электронный ресурс] // Режим доступа: http://www.bibliotekar.ru/vneshneeconomicheskie-svyazi/138.htm

5.                  Выступление Председателя Банка России Э. С. Набиуллиной на конференции «Актуальные вопросы реализации государственной политики в сфере противодействия легализации (отмыванию) доходов, полученных преступным путем, и финансированию терроризма» от 18.12.2013, [Электронный ресурс] // Режим доступа: http://www.cbr.ru/pw.aspx?file=/press/press_centre/Nabiullina_18122013.htm

6.                  «ЦБ: Чистый отток капитала из России в 2013г. увеличился на 14,8 %» // сайт «РБК» от 16.01.2014г., [Электронный ресурс] // Режим доступа: http://www.rbc.ru/rbcfreenews/20140116191707.shtml

7.                  «Кудрин: чистый отток капитала из России может достичь 160 млрд. долл. В 2014 году» // Сайт газеты «Ведомости» от 27.03.2014 г., [Электронный ресурс] // Режим доступа: http://www.ng.ru/economics/2014–11–07/4_capital.html

8.                  «Сомнительные операции по выводу средств за рубеж в 2014 году сократились втрое» — Центробанк // газета «Ведомости», [Электронный ресурс] // Режим доступа: http://www.vedomosti.ru/finance/news/2015/03/23/somnitelnie-operatsii-po-vivodu-sredstv-za-rubezh-v-2014-g-sokratilis-vtroe-tsentrobank

9.                  Платежный баланс Российской Федерации за 2014 год. (по методологии шестого издания «Руководства по платежному балансу и международной инвестиционной позиции») // сайт Центрального Банка Российской Федерации, [Электронный ресурс] // Режим доступа:

10.              Информационно-аналитическое агентство «Bloomberg»

11.              http://www.mergerstat.com — сайт информационно-аналитического агентства «FACTSET»

Обсуждение

Социальные комментарии Cackle